时评：通胀是资产价格泡沫的杀手

　　如果说当前的中国主要城市的房地产市场存在泡沫，反对的人应该不会太多，一个简单的对比是：最近10年来，这些城市的房价上涨幅度超过200%，部分市场涨幅超过500%。对于投资者而言，泡沫不可怕，没有资产价格的泡沫就没有迅速致富的机会。问题的关键是资产价格泡沫何时破裂?为何破裂?

　　1985年9月，美日等五国财长与中央银行行长签订“广场协议”，旨在降低美元对日元等货币的汇率，由此导致了日元的急剧升值。后来的日本房地产泡沫破裂的故事是国人害怕的，但究竟是什么原因导致了房地产市场的硬着陆?

　　回答这些疑问的关键是通货膨胀。

　　到1989年中期，日本货币当局为了防止普通物价上涨，而且也开始意识到资产价格膨胀的严重性，于5月31日将官方贴现率提高到3.25%，又于年末进一步提高到4.25%，同时大藏省也采取了多项措施限制土地投机。更重要的是，1990年8月，“海湾危机”爆发，石油价格飙升。为防止石油价格上涨导致通货膨胀，日本中央银行采取了紧缩政策，将官方贴现率提高到6%，于是，资产价格开始暴跌，“泡沫”破裂。为什么日本中央银行对物价高度敏感，而对资产价格的迅速上升缺乏警惕呢?

　　每当政府为了遏制通胀，采取紧缩的货币政策时，资产价格会首当其冲。这其中有一个规律性的现象：在资产价格泡沫膨胀的过程中，物价都处在较低的水平上，而当资产价格持续膨胀到很高位时，物价才开始上涨。也就是说，当物价开始膨胀时，资产价格泡沫已经处在危险的状态了，此时采取货币紧缩措施就必然会刺破资产价格泡沫。

　　在80年代后期发生的日本资产价格泡沫时期，日本居民消费物价稳定，当资产价格已经上涨了数年之后，1989年日本的消费物价出现上涨;2001年至2004年，美国实行低利率而导致房地产价格泡沫时，同样出现消费物价稳定的现象，但四年之后美国的物价出现了上升趋势;2003年至2007年，中国的房价大幅度飙升，但消费物价同样基本稳定，2007年后物价开始爬升。

　　中国的资产价格泡沫正处在何阶段?依我之见，早在2007年已经处在巅峰状态，当时的资产价格泡沫已经开始传导到消费物价领域。由于控制通胀的需要，当时我国采取了紧缩的货币政策，并导致了资产价格泡沫的破裂。但由于全球金融危机的影响，泡沫破裂的进程被打断了。在2008年底宽松货币政策的刺激下，2009年、2010年房地产泡沫继续膨胀，至2010年下半年，通胀的阴影又开始笼罩着我们，我们将再次面临资产价格泡沫破裂的危险时刻。

　　当然，货币政策决策者显然也看到了上述风险，试图找到让房地产价格软着陆的方法，避免重蹈2008年货币政策操作上的覆辙(2008年上半年货币紧缩，年底货币政策又彻底放松)。表现在宏观经济政策操作上就是“稳健的货币政策和积极的财政政策”。在产业政策上，积极推行公共租赁住房，试图通过大批量增加保障性住房的方式平抑房价价格泡沫。同时，增加对农业的投入和提高主要农产品的收购价格，希望增加农产品的供应，总之，还没有将货币政策转到“紧缩”的状态，房地产泡沫暂时无忧。

　　尹中立