中国货币政策走向前瞻

　　从2010年10月20日三年里第一次加息，到2011年1月20日年内首次上调存款准备金率，在过去短短三个月时间里，央行先后四次上调存款准备金率、两次上调存贷款基准利率。如此密集的货币政策动作，在央行货币调控历史上十分罕见。当前无论是存款准备金率还是利率，可以说都已进入到了一个上调周期。历史上货币政策最近的一次上调周期发生在2007年。这一年央行曾先后十次上调存款准备金率、六次上调存贷款基准利率，经济过热、流动性过剩、物价上涨成为这一年财经领域的关键词。与这次上调周期相比，当前经济面尚未出现过热苗头，一些指标还处于低位，然而，物价压力特别是流动性压力较往期更趋严重。

　　就流动性而言，一方面过去两年年均新增银行贷款达到8万多亿元，已远远超过2006年、2007年年均三四万亿元新增信贷规模，这给市场带来了大量沉淀资金；另一方面，与三、四年前相比，发达经济体在长期奉行零利率政策的同时，还启动了被喻为“印钞机器”的量化宽松货币政策，在中国经济率先恢复高增长的背景下，这一举动无疑会带来游资压境的风险。

　　就物价而言，2007年物价上涨特征以结构性上涨为主，可谓来得急去得快，到2008年四季度居民消费价格指数(CPI)即从前期8.7%的近年高点迅速回落至2%水平。而观察本轮物价上涨的特点可以发现，在食品价格上涨的同时，非食品价格上涨较快，背后的货币推动因素特征明显；同时，由于美联储滥发货币导致美元不断贬值，推升了大宗商品价格，进而加大了输入型通胀的压力。此外加之气候、成本推动等原因，经济学家预计此轮物价走势将在相当长时间里保持一定增长水平。

　　目前国家统计局尚未发布2010年12月份物价指数，市场预期较去年11月的5.1%将有所回调，但考虑到春节因素、南方冰雪气候影响，以及用工成本推动等因素，今年一季度乃至上半年物价上涨的压力都不容小觑，中期来看，甚至不排除CPI创出新高的可能。

　　越来越多的人意识到，与三年前的结构性上涨不同，本轮物价上涨，货币因素扮演了相当重要的角色。持续两年的宽松的货币政策，在促进经济快速回升向好的同时，事实上也埋下了通胀的隐忧。货币投放过多，导致资产价格特别是房地产价格上涨过快，直接导致居住类价格上涨，以及人工价格上涨，人工价格上涨和居住类价格上涨又间接地导致大量使用土地和大量使用劳动力的农产品价格上涨——这是一条非常典型的货币推动物价上涨的链条。

　　基于对物价上涨的担忧，让货币条件回归常态的力度正在加大。去年底中央定调稳健的货币政策，以取代实施两年之久的适度宽松的货币政策。在今年年初的央行工作会议上，稳定物价更是被央行置于今年四大任务之首，管控流动性则被央行作为落实稳健货币政策的重要措施，可见防止物价过快上涨、把好流动性闸门已被央行放在今后货币政策最首要的位置加以考虑。

　　在具体货币政策工具的选择方面，可以预期公开市场操作、存款准备金率和利率的调整等传统价格和数量型工具，都会无一例外地出现在央行行长周小川的货币政策工具箱中。下一步央行祭出任何一种工具，都不会令市场意外。

　　目前来看，居民存款利率仍处于负利率状态，尽管从以往出现的几次负利率时期看，并不是每次负利率都会引发央行的加息举动，然而，央行在短时间内的连续加息，无疑在进一步强化存款利率由负转正的信号。

　　与以往对存款准备金率统一调整有所不同，央行今年将尝试一种新型调控工具，即对不同银行实施准备金率差别上调的动态调整制度。所谓差别存款准备金率制度，是指金融机构适用的存款准备金率与其资本充足率、资产质量状况等指标挂钩，可以制约资本充足率不足且资产质量不高的金融机构的贷款扩张。

　　这一新工具的出炉，是对流动性调控更具针对性的考虑，也是对我国信贷市场独特结构的考虑。我国银行业没有完全充分竞争，网点机构状况都不一样，大中小银行面临的负担也各不相同，目前准备金率已在历史高位，如果一刀切地施以统一的存款准备金率，小银行则面临流动性缺失的风险。

　　此外，相对于大银行，由于中小金融机构更多承担着为小企业融资的任务，差别准备金动态调整制度，对于鼓励和引导金融机构把信贷资金更多投向中小企业、投向实体经济，具有特殊的意义。

　　(记者王宇、王培伟)