经济进退有序 美元蓄势待发

　　近段时间，以标普等评级机构为先导，各大投行联合部署，对全球经济和金融市场发动了一轮好莱坞式的连环空袭，其杀伤力远甚于北约对利比亚的空中打击。上周，最吸引眼球的无疑是，本轮暴跌事件中唯一的幸存者和受益者——黄金，精心策划了一出疑似触顶回落的惊悚剧幕，而美联储年会伯南克对QE3语焉不详的措辞，又着实吊了一回投资者的胃口。希冀与失望交织徘徊，市场仿佛一下掉进了迷雾丛林，杂乱间全然不识方向。然而，笔者认为，纷繁芜杂仅是表象而已，线索和逻辑其实简单清晰。

　　首先，必须界定的一个根本命题在于，当前全球经济到底处于什么阶段，是正常的周期性回落，还是二次衰退前的序曲？在开放式宏观经济模型中，政府、企业、家庭和国外部门是经济运行的四大基础单元。按照经济周期的逻辑框架，2008年全球经济陷入衰退，随即全球政府开始全面救市。然而，当政府承载力不能承受之重时，必须采取财政整顿等紧缩措施修复自身资产负债表，进而会削弱甚至反向制约对经济的支撑力度，外力的淡出必然导致经济活动的回落。客观而论，笔者认为，当前全球经济正处于周期动能交替的换挡期，即经济增长的主导动能由政府向私人部门切换，因此私人部门的承接力和增长潜力才是决定下一阶段经济内生性修复增长的源动力。换言之，经济是二次衰退还是企稳修复，实际上将取决于私人部门而非政府部门，而这正是研究经济趋向的“进”“退”法门。

　　其次，横向比较美国和欧元区的经济脉象，我们将不难理解美元指数自5月初横亘至今的缘由。综合多方面(房地产、消费、就业、工业产出、企业盈利等)对美国私人部门的详细论证和分析，美国经济内生增长潜力超乎市场预估，而美国政府从去年四季度已经开始进入“退”的运作阶段，换句话说，目前美国经济真正处于经典的周期性切换期，尽管切换期可能较以往有所延迟，但至少表明其已经走出金融危机和经济衰退。反观欧元区，与美国存在“退”与“进”的时间落差。目前欧元区仍未从主权债务泥潭中脱身，尚谈不上“退”字，而且私人部门严重依赖出口的模式，因此欧元区的“退”尚属模糊，“进”又依存于外部，这必然与美国产生极为鲜明的反差，国别生产率和竞争力的缺失无疑揭示出欧元兑美元汇率趋势性走软的自然规律。

　　再者，金融市场的表现来看，大部分投资者对QE3仍抱有遐想，但结果很可能事与愿违。在26日美联储年会上，伯南克无疑又向市场投放了一颗QE3的烟幕弹，其表示最终答案将于9月20日-21日美联储月度议息会议见分晓。笔者认为，自标普下调美国主权评级后，QE3已然成为一纸空言，而标普事件本身应该是政治事件而非经济事件。首先从结果来看，与其他标的国家不同的是，标普下调美国评级非但未引发美债收益率的攀升，反而进一步压低了长期收益率，因此对金融市场的影响实际是有限的。其次从出发点来看，标普认为美国两党达成债务上限的减赤方案比其预估的少了2万亿美元，美国主权遭遇下调的责任方在于当前奥巴马主政的民主党政府，而标普的减赤预估方案与共和党的提案巧有几分相似。然而，笔者认为，正是由于标普下调评级出发点切中了民主党政府的要害，即财政平衡和负债可持续水平，如若美联储推行新一轮量化宽松，那么其新购买的国债无疑成为进一步恶化联邦赤字货币化水平的道具，届时奥巴马或将面临美国主权评级遭进一步下调的风险，这对于2012年的中期选举无异于噩耗，如果联想起8月9日美联储利率决议首提将联邦基准利率至少维持到2013年中期，答案不言而喻。

　　综上所述，当前全球经济正处于周期动能交替的切换期，且国别间的差异化格局已然呈现，欧元兑美元汇率趋势性走软正成为大概率事件。因此，在经济“退”与“进”的时间落差中，加之QE3幻象的湮灭，黄金牛市或将消亡，而股市和高溢价商品价格的羸弱亦已成为年内市场运行的基本特征。(光大期货研究所 叶燕武)