解密美联储：究竟咋调息，对实体经济有何影响

　　中新网6月23日电 北京时间2017年6月15日，美联储公布加息决议，将基准利率区间调升25个基点，从0.75%-1.0%上调至1.0%-1.25%，同时将贴现利率上调25个基点。对此，英国《金融时报》中文网23日文章分析，对有经验的投资者来讲，美联储的加息降息的重要性应该不言而喻。因美国巨大的经济体量和货币地位，微小的加息或降息幅度，就有可能对全球金融市场和经济发展起到重要影响。

　　文章摘编如下：

　　美联储所调节的究竟是什么利率？又是如何调节这些利率的呢？

　　美联储的调息机制

　　美联储通过它的重要下属机构联邦公开市场委员会(Federal Open Market Committee，FOMC)来调节利率、影响货币发行。该委员会每年在华盛顿特区召开八次例行会议，讨论重要决定并投票， 其会议日程安排表每年都会向公众公开。

　　必要时，FOMC也可以召开特别会议。为了使整体经济按预期平稳运行，FOMC会对联邦基金利率(Federal/Fed Funds Rate)设定目标区间，这一目标称为联邦基金目标利率 (US Fed Funds Target Rate)。我们通常所说的美联储加息、降息，指的就是美联储调节联邦基金目标利率。

　　在美国，联邦基金利率(Fed Funds Rate)是指同业拆借市场的隔夜拆借利率，即一家存托机构(多数是银行)利用手上的资金向另一家存托机构借出隔夜贷款的利率，代表的是短期市场利率标准。美联储会要求各大银行保持一定的联邦准备金率(Federal Reserve Requirement)，不允许银行把所有的储蓄都贷款出去，这样就保证了银行每天可以有足够的流动资产来应对储户提款的需求。

　　如果银行持有的准备金不足，就会通过向别的银行拆借或向美联储贷款来满足联邦准备金需求。美国银行间的同业拆借利率就是联邦基金利率。当实际联邦基金利率偏离FOMC设定的联邦基金目标利率区间，美联储会透过公开市场操作，确保利率维持在此区间内。而要观察FOMC未来利率政策的调整方向，最好的指标便是FOMC会议后所发表的《政策声明》(Policy Statement)。通常，FOMC会根据通膨率及利率偏离的波动变化情况对联邦基金目标利率进行调节。

　　依美国法律规定，每家银行都可以设定自己的拆借利率。因此，联邦基金利率并非美联储直接设定，而是由市场的供需关系决定的。那么，美联储要如何达到设定的利率目标呢？美联储有几种常用工具，其中最重要的是公开市场操作，其他的工具包括贴现率(Discount Rate)、超额准备金利率(Interest Rate on Excess Reserves)、隔夜逆回购利率(Reverse Repo Rate)。

　　公开市场操作，指美联储向成员银行买入或卖出证券资产(通常是美国国债)，进而增加或减少银行持有的准备金。如果美联储想降低联邦基金利率，那么它就会在公开市场上向成员银行买入国债，卖出了国债的银行的准备金就会增加。因为此时银行的准备金超出了联邦准备金率的要求，它会通过尽可能降低自己的拆借利率，把多出来的准备金贷给其他银行来赚取利息，直到没有多余的准备金为止。随着拆借市场上的供给增加，联邦基金利率就会降低。

　　反过来，如果美联储想增加联邦基金利率，它会向成员银行卖出国债，银行买入国债后准备金相应减少。为了满足联邦准金率要求，银行将会借助于隔夜拆借贷款。如果有足够的银行有借款需求，联邦基金利率就会被自然推高。

　　例如，美联储纽约银行有一个专门负责公开市场操作的交易柜台。整整两层楼的交易员和分析师在全天候监视联邦基金利率的波动状况。每个早晨开市的前半个小时，他们就会通过调节银行的证券储备和准备金来保证联邦基金利率在目标范围内。

　　其次，美联储通过设定贴现率来为联邦基金利率设定上限。贴现率是美联储贷款给商业银行或金融机构时所收取的利率，按此利率，商业银行将手中的国债、其它债券、票据等贴现给美联储来获取贷款。美联储通常将贴现率设定至高于联邦基金利率，从而鼓励银行间互相借贷而非向美联储借贷。同时，这也为联邦基金利率设定了一个上限——如果能以更低的利率向美联储直接贷款，就没有银行会有动力在银行间市场上拆借了。

　　不过，当所有银行都有较为充足的准备金时，公开市场操作和贴现率的使用效果可能会减弱。此时，美联储还可以通过提高超额准备金利率、隔夜逆回购利率来提高联邦基金利率。超额存款准备金利率，是美联储对其他银行的超额存款准备金计付利息所执行的利率。

　　隔夜逆回购利率是美联储在最近几年才推出的货币工具。美联储会在向其成员银行贷款时提供这一利率，并使用美联储持有的国债作为抵押。这并不是一项真正意义上的贷款，因为无论是成员银行的资金还是抵押的国债都不会实际转手，但是美联储确实会以该利率向成员银行支付利息。

　　类似的，既然能以隔夜逆回购利率将富余准备金贷给美联储，银行就没有动力以比之更低的利率向其他银行借出资金。所以，隔夜逆回购利率亦为联邦基金利率设定了一个下限。

　　美联储调息对实体经济的影响链条

　　在联邦基金利率变化之后，银行体系的整体利率也会随之变动，从而影响实体经济的方方面面。各大银行通常以联邦基金利率来制定短期利率，例如给最重要或最优信用客户贷款所使用的最优惠利率(Prime Rate)。在美国，最优惠利率比联邦基金利率高出约3%。又例如，最常被使用的伦敦银行同业拆借利率(LIBOR)也会受联邦基金利率变化的影响。其他受影响的利率包括存款、银行贷款、信用卡利率、浮动利率抵押贷款等。

　　另一方面，美联储会通过调节联邦基金目标利率来引导美国的经济增长。美联储加息意味着紧缩货币政策。逻辑是这样的：联邦基金利率上升意味着银行的资金成本随之上升，这时银行会以更高的利率贷款给企业和个人。由于贷款成本上升，这时企业和家庭的贷款意愿就会下降，从而降低企业的商业投资和家庭的消费及投资，从而导致经济放缓。

　　同时，在这种情况下，住房按揭利率会随着市场整体利率水平而上升，因此购房者只能承担较小的贷款，从而导致房地产业发展的放缓。如果这时房地产价格开始下跌的话，家庭会觉得自己的资产和财富减少了，自己没有以前富有了，因此他们就会降低消费和投资，这会导致经济进一步放缓。当联储降低联邦基金目标利率时，就会出现相反的情况，这就是所谓的扩张性的货币政策，从而推动经济增长。

　　最后，联邦基金利率的增加对股票市场和债券市场通常来讲可能是一个负面信号(现实情况并不总是这样)，因为投资者要求的资产回报率上升，导致在预期产生的现金流不变的情况下，证券产品的价格会下降。因此，美联储通过调节联邦基金目标利率，就有可能发挥牵一发而动全身的效果。

　　简而言之，我们通常所说的美联储加息、降息，指的是美联储调节联邦基金目标利率。美联储可以通过公开市场操作来影响联邦基金利率，亦可以通过调节贴现率、超额准备金利率、隔夜逆回购利率来设定联邦基金利率的上限和下限。收到信号后，由于金融体系内部层层相扣，各级利率开始朝着美联储设定的方向发生变化，美联储的货币政策将借此对整个实体经济发挥作用。

　　(作者介绍：欧阳辉系长江商学院金融学杰出院长讲席教授；孟茹静系香港大学经济及工商管理学院金融系首席讲师。)