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　　4年前，在一片热烈的气氛中，国有四大资产管理公司成立了。如今，中国国有商业银行的不良资产第二次剥离却是在悄然中拉开帷幕。

　　近日，随着国有商业银行牵手高盛、摩根斯坦利等世界著名投资银行，一个全新的组合出现在聚光灯下，似乎意味着原本以处理不良资产为使命的资产管理公司将黯然幕后

　　2003年6月～7月，当著名投资银行高盛、摩根斯坦利分别与中国工商银行和中国建设银行牵手合作处理不良资产时，英国《金融时报》立刻意识到此次合作的重要性，并评价称，中国最重要领域之一的经济改革可能重焕生机。

　　“审批应该是没什么问题了。”7月25日，高盛亚洲董事总经理胡祖六在北京接受了中国《新闻周刊》的采访。对这个新尝试，他期望，“合作能够坦途荡荡，并可以给银监会，财政部，国务院提供参考价值”。

　　而此前，处理不良资产的“尚方宝剑”一直掌握在信达、东方、长城、华融四大资产管理公司的手中。此次国有商业银行抛开资产管理公司走到台前，引致外界各种传言：商业银行近4年的新不良资产激增；资产管理公司被认为低效而在这次不良资产的二次剥离中出局。

　　事实是否如此呢？

　　蚂蚁啃了四年骨头

　　在7月，建行和摩根斯坦利的合作中，双方制定的目标资产回收率高达30%，这让四大资产管理公司的成绩单相形见绌。作为被钦点的坏账手术刀，在过去四年里，资产管理公司一直是处置不良资产的焦点，并被寄予厚望。但它们的处理绩效却不尽人意。

　　1999年，中国经济改革的成本在世纪末凝聚成一个惊人的数字：4000亿美元的坏账。在某些分支银行，不良贷款占到70%，资本充足率几乎为零。资产管理公司就在这个时候受命于危难。

　　成立伊始，它们的公司章程里就标定了10年生死大限。在10年内，处置完国家划拨的1700亿不良资产，然后就可解甲归田。

　　然而四年中，对它们的处置成效可谓众说纷纭。

　　据中国银监会统计,截至2003年6月30日,四家金融资产管理公司累计阶段性处置不良资产3618.41亿人民币(不含政策性债转股),回收现金792.29亿人民币,占阶段性处置不良资产的21.90%。央行用了“成效明显”等字眼来形容资产管理公司的渐入佳境。

　　但一些资产管理公司内部人员和学者却持相反看法。

　　日前，东方资产管理公司一位法律部门的人士私下向本刊透露，虽然资产管理公司的平均资产回收率有24.42%，但官方数据有虚高的成分。比如东方资产管理公司的账面回收率是19%，实际只有12%左右。

　　长城资产管理公司的两位研究人员孟晓东、申希国曾就资产管理公司的处置脉络做了详细的梳理，认为不良资产的处理速度和回收率会沿着抛物线轨迹运行：即在处置前期呈上升态势，到后期必然会下降。因为前期处理的不良资产质量较好，回报率偏高。随着后期资产质量的下滑，四年来资产管理公司现金回收率呈上升趋势“只是一种短时期的现象”。

　　那么此后呢？不敢想象。

　　2002年8月，一位上海学者就在媒体上声称四大资产管理公司的处置速度“是东亚国家中最慢的”。这位学者认为按这样的速度，最终完成国家第一次剥离不良资产的任务要15年左右。

　　从首次购买华融19.72亿的资产包到融盛合资公司的成立，高盛一直充当着处置不良资产探路先锋的角色。而胡祖六对四大资产管理公司绩效的评价也只是“可以理解”。

　　在四大资产管理公司成立之前，中国还没有不良资产处置市场。先行者总是要为缺乏经验付出代价。

　　四年里，资产管理公司最引以为傲的“改良”行动就是以“债转股”的形式从多家不良企业买入股份，却很少触及债务公司的管理层改组。这种“治标不治本”的方法使不良资产处理的回收率一直徘徊在较低的水平。

　　资产管理公司“蚂蚁啃骨头”的速度让政府同意另辟蹊径。当前对不良资产的处理有这样一个比喻：守着一筐烂苹果，业主惟一明智的做法就是在其进一步变烂之前，把所有能卖的都抓紧卖掉。资产管理公司交出的成绩单无法保证这筐烂苹果能在最短的时间内实现它们最大的残余价值，这就注定他们离不良贷款的第二次剥离越来越远。

　　此次被冷落使得资产管理公司非常被动，因为与国外投行合作是他们处理不良资产的主要手段。

　　“我们采取的债务重组、打包出售、国际招标等处置不良资产的手段，最主要的合作渠道是国外投行。但现在投行和银行直接联手，直接拿到不良资产的处理权，这对我们很不利。”信达资产管理公司一位工作人员说出了他们的担忧。

　　银行：“被宠坏孩子”的新打算

　　中国银行庞大的新增不良贷款也是对银行寻求直接合作的一个猜测。据统计，2002年底，四大银行不良贷款的官方数字是25%(大约3740亿美元)，而评级机构标准普尔在最近的报告中称，实际比例可能高达50%(大约7490亿美元)。

　　这是一个让人沮丧和震惊的数字，这意味这四大资产公司4年的努力付之东流。1999年将1700亿美元的不良贷款剥离给四大资产管理公司之后，四大银行的不良贷款率“瘦身”至25%。四年过去了，不良贷款的比率却在此消彼涨中定格在25%，甚至有恶化的迹象。

　　尽管胡祖六认为，这主要是贷款分类口径的关系，导致两类统计结果出现剪刀差。但我们还需承认，商业银行，“这个被宠坏的孩子”，在金融改革的路上不断制造着麻烦。

　　中国长城资产管理公司的投行部副总经理石召奎也承认，1999年剥离了14000亿人民币之后，事隔四年又涨到一个天文数字。按照过去几年经济发展与不良贷款增长的比例推算，5年后进行第三次剥离时，不良贷款总量可能达到6万亿人民币以上。

　　这不仅是一个统计口径的问题，制度未见改良才是新增不良资产的根本。“第一次政策性剥离后，各大银行的不良贷款率一度降到比较低的水平，可这种政府买单的方法让银行没有危机感，放贷风险机制的问题仍然没有解决。”国浩律师事务所的宋国锋律师告诉本刊，他专门负责和商业银行打交道。

　　身后有不良资产层层叠加的压力，而前有降到10%就可上市融资的诱惑，所以当高盛向工行建议直接合作时，双方几乎是一拍即合。工行立刻派出两个副行长专门负责与高盛的合作，希望通过和国外投行的联手，快速收回现金。因为以往划拨给资产管理公司的不良贷款，回收现金均上缴国库，对银行自身充足资本没有帮助。

　　工行行长姜建清还有更长远的考虑。让自己的员工有能力包办不良贷款清理，一直是商业银行“拿来主义”的核心。

　　和高盛这种资本市场上的老手组成混合军种，对工行员工是一个难得的学习过程。

　　胡祖六告诉本刊，工行已派出工作人员去高盛美国总部，或者是东京香港培训。技术转移和人员培训，是高盛和工行合作的重头戏。

　　牵手的价值

　　投行和银行的直接联手也是金融业试图突破桎梏的一个试点。一直试图化解不良贷款问题的中国政府从1994年就开始努力，将国有银行的政策性业务和商业性业务进行分离，并对银行业、信托业和证券业采取分业经营和分业管理的原则。这就将国有商业银行处置不良资产的手段限制为两种，一是利用诉讼手段依法收贷；二是用呆账准备金核销一些呆账。而且，在采用法律诉讼等手段处置不良资产时，银行的成本比资产管理公司要高出一倍。这些都限制了银行这个直接债权人参与“讨债”。

　　一位资产管理公司老总承认，由于政策限制，资产管理公司采取的债务重组、打包出售、国际招标等处置不良资产的手段，银行基本没法涉及。“资产证券化和债务重组是不良资产处置的重要途径。但银行一旦涉及这些业务，必然要触及分业经营的雷池。”

　　因此，银行和投行组建合资公司似乎可以从理论上摆脱这种困境。

　　而国外投行也有自己的打算。为了在第一次合作证明自己的价值，高盛对这个账面价值不高的项目倾注了大量心血。尽职调查还在启动阶段，便派出10余人的团队。

　　高盛早期在中国成立的全资服务公司也整装待发，随时准备为合作派兵遣将。

　　美国《商业周刊》曾经将购买中国的不良资产称为“只有勇士或者笨蛋才会做的事”。甘心充当笨蛋或者勇士角色的，迄今我们只看到高盛和摩根斯坦利等大投行的身影。法制的不健全使这些投行的掘金行动充满的未知因素。

　　即使在资本市场浸淫多年的胡祖六也很难确定中国的法律体系在多大程度上支持债权人的权利。“法律能不能判给你，这个没有预见性。即使判给你了，你是债权人，有没有能力把钱拿回来，很多时候都没有可贯彻性。”

　　信达资产管理公司一位高层人员把这种“勇敢者的游戏”称做醉翁之意不在酒。“高盛和摩根斯坦利根本不在乎这次合作的得利多少，他们眼光放在更长远的地方，图谋的是深入中国资本市场。和工行建行的合作是他们深入内地的一个契机。”

　　稿件来源：中国《新闻周刊》作者陈晓刘英丽